quarta-feira, 1 de janeiro de 2020

FLMA11 e a hipótese dos mercados (in)eficientes

Olá pessoal,

A hipótese dos mercados eficientes é base para precificação de diversos ativos. Grosso modo, é apoiada na ideia de que toda informação está disponível para todos e incorporada aos ativos. "Os preços, nessa lógica perfeita, refletiriam o que todo e qualquer investidor sabe a respeito deles, sendo impossível alguém lucrar com informação exclusiva" (Samy Dana sobre a HME).

Quando iniciei os aportes em FIIs, todos os meses sobrava um capital que alocava em FLMA11 (na época cada cota valia R$ 2 reais e alguma coisa) e em MXRF11 (R$ 10 e alguma coisa).

Passados 2 anos verifico que minha rentabilidade acumulada do FLMA11 - acrescidos os proventos - é de míseros 111,83%, em menos de 2 anos (meu ativo campeão de rentabilidade). Já foi maior, visto que hoje a cotação está em R$ 4,93, mas já esteve em R$ 6,47.

O que explica a valorização do FLMA11 e seu P/VP de 1,7 ? Um conjunto de imóveis avaliado em cerca de R$ 200.000.000,00 (duzentos milhões), mas que está sendo negociado como se valesse R$ 340.000.000,00 (trezentos e quarenta milhões), conforme dados do Clube FII.



A resposta simples que muitos acreditam é a seguinte: "o Sr. Mercado é soberano e o preço do ativo reflete a opinião média dos investidores que têm acesso a todas as informações disponíveis sobre o FLMA11 - enfim, o mercado é eficiente. E se estiver errado é por curto prazo e haverá a correção. Ele nunca erra por muito tempo".

Segundo o Clube FII, o FLMA11 é "um fundo de investimento imobiliário (Square Faria Lima) constituído sob a forma de condomínio fechado, cujos recursos tem por objetivo a exploração, mediante arrendamento e/ou locação, de parte das unidades imobiliárias do empreendimento multifuncional Continental Square Faria Lima. Possui como ativos 18 conjuntos de escritórios da Torre Comercial e 75 % da operação hoteleira, hoje sob a bandeira da Pullmam".

"A valorização do ativo coincide com a explosão no número de investidores"


No livro "O Mito dos Mercados Racionais" Justin Fox aborda como surgiu a hipótese dos mercados eficientes. Trata da evolução das seguintes ideias: a) a maioria dos gestores de fundos perde para fundos de índices; b) a bolsa americana é eficiente para precificar ativos listados; c) portanto, todo e qualquer mercado é eficiente para precificar todo e qualquer ativo. Apenas a premissa "a" era um fato comprovado, mas houve todo um esforço acadêmico e de setores da economia para que as hipóteses "b" e "c" fossem "confirmadas", no melhor estilo "escolhendo dados favoráveis para provar que minha teoria está correta", ou seja, se a hipótese não se aplica é melhor reinterpretar a realidade do que dizer que a hipótese não é tão eficiente assim.

O livro foi lançado logo após a crise de 2008 - nos Estados Unidos. É uma aventura sobre acadêmicos, gestores e economistas, partindo do início do século XX, com Irving Fisher e o crash de 1929, passando por Eugene Fama, Warren Buffet, Paul Samuelson, Escola de Chicago, Edward Thorp e vários outros, até a queda de 2008.

Se o mercado é eficiente eu não sei; eu sei que no caso do FLMA11 ele deve estar, no mínimo, esclerosado (eficiência raquítica). Meu palpite é de que o mercado nem sempre é eficiente. Há assimetria no acesso às informações e há assimetria na interpretação dos dados. Qualquer pessoa que já conviveu com seres humanos ou frequentou uma escola sabe que as pessoas são muito diferentes e reagem de forma diversa a informações idênticas. As conclusões das pesquisas em economia comportamental expostas no livro "Rápido e Devagar" demonstram isso.

Voltando ao FLMA11, para mim os motivos da súbita alta são os seguintes: a) explosão do número de investidores de FIIs; b) isenção de corretagem em algumas corretoras para compra de FIIs; c) queda da taxa SELIC; d) O VALOR DA COTA - que facilita o pequeno investidor amador comprá-la como troco do aporte; e) pagar R$ 5,00 em algo que vale R$ 2,90 é muito diferente de pagar 340 milhões em algo que vale 200 milhões; f) o investidor iniciante entende ser melhor pagar R$ 5,00 em algo que vale R$ 2,90 do que deixar o dinheiro parado na corretora; g) possibilidade de comprar apenas 1 cota sem maiores custos (não há lote mínimo); h) o FII é um bom ativo; i) muitos investidores não vendem porque não desejam pagar imposto.

A história recente do FLMA11 é tão bizarra que a B3 indagou ao administrador do FII se havia algum motivo para a alta. O administrador respondeu que não fazia a menor ideia do motivo. Brincadeira a parte, é quase como se a B3 dissesse - "considerando que o mercado é eficiente e o preço não importa, há algum motivo para a alta súbita? E o administrador respondesse: não há fato relevante e não tenho a menor ideia do porquê da alta. O mercado não é eficiente e o preço importa".



Se eu fosse gestor de um FII prepararia um produto com as seguintes características: a) multi-imóvel; b)multi - inquilino; c) valor da cota na emissão inicial de R$ 1,00.

R$ 1,00 foi o valor da cota inicial no FLMA11. Esse valor traria uma alta volatilidade no ativo, mas despertaria a atenção de diversos investidores ávidos por FIIs com cotas de baixo valor. É dinheiro certo na mão do gestor e administrador. Uma coisa que aprendi ao observar gestores de fundos - inclusive imobiliários - é que eles são bastante eficientes para aumentar suas comissões. Aos gestores a hipótese forte dos mercados eficientes se aplica como uma luva. 

Uma auto-provocação: se o blogueiro tem tanta certeza de que a cota está esticada então por que não vende as suas? A resposta: a) preguiça de gerar DARF; b) preguiça de pagar imposto; c) minha participação é ínfima; d) só giro patrimônio quando acredito que o ativo perdeu algum bom fundamento ou tenha alguma "super oportunidade".

Isso significa que eu estou disposto a "deixar dinheiro na mesa" e "não pegar a nota de um real na esquina". Quem conhece a hipótese dos mercados eficientes entendeu que, de todo jeito, eu não sou um bom exemplo para confirmar a tese.

Só para deixar claro: atualmente deixo o troco do aporte na corretora. Não compro FLMA11 há bastante tempo.

Um abraço e até a próxima,





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